游戲行業(yè)陷入整體低迷期。

　　不論是8月9日剛發(fā)布完二季報(bào)的網(wǎng)易、年初至今股價(jià)持續(xù)下跌的金山軟件，還是即將發(fā)布中期報(bào)的騰訊，均遭到市場(chǎng)負(fù)面聲音質(zhì)疑。

　　結(jié)合一季度業(yè)績(jī)來(lái)看，絕大多數(shù)A股上市游戲公司都出現(xiàn)了“滯漲現(xiàn)象”，現(xiàn)象級(jí)流量產(chǎn)品的缺乏、暫停發(fā)放版號(hào)的政策影響、游戲人口紅利的消逝，三重因素的疊加導(dǎo)致游戲行業(yè)快速增長(zhǎng)已經(jīng)達(dá)到瓶頸期的聲音越來(lái)越多。

　　在網(wǎng)易之后，即將在8月15號(hào)迎來(lái)二季報(bào)的騰訊，會(huì)迎來(lái)一個(gè)什么樣的股市表情?

　　王者“至暗時(shí)刻”

　　首先來(lái)看看騰訊今年的股價(jià)表現(xiàn)：

　　游戲公司的難堪處境背后是行業(yè)低迷的真實(shí)寫(xiě)照，在過(guò)去兩年風(fēng)頭最盛的兩款游戲分別是網(wǎng)易的《陰陽(yáng)師》和騰訊的《王者榮耀》，前者幾乎憑一己之力撐起網(wǎng)易2017年一季度的百億財(cái)報(bào)，后者更是讓騰訊在2017年榮耀無(wú)限，號(hào)稱“月收入30億，一款皮膚日賺1.5億”。

　　然而，在經(jīng)歷了2016年底至2018年初的巨大漲幅之后，截至8月8日收盤(pán)，騰訊今年以來(lái)從最高點(diǎn)476港元已經(jīng)下跌25%，市盈率回到了38倍的水平。背后的原因很清晰：一方面騰訊前期漲幅巨大，港股市場(chǎng)整體下挫后同步調(diào)整;另一方面，作為騰訊收入最重板塊的游戲面臨增長(zhǎng)壓力，自王者榮耀后后續(xù)無(wú)人。

　　歸根結(jié)底，屬于“王者榮耀”的騰訊已經(jīng)在股價(jià)上體現(xiàn)了悲觀的預(yù)期，然而，讓我們回到一個(gè)基本的問(wèn)題，騰訊僅僅是“王者”的騰訊嗎?

　　連接者的野望

　　首先讓我們看看騰訊在攀上470港元股價(jià)高峰的過(guò)程中，除了王者榮耀之外真正在做些什么?

　　如果從財(cái)報(bào)的數(shù)據(jù)來(lái)看，這是一個(gè)主營(yíng)收入占比逐步平衡化的過(guò)程，從游戲占據(jù)半壁江山到游戲、廣告收入、增值服務(wù)、移動(dòng)支付各自壯大。

　　其中，網(wǎng)絡(luò)游戲收入占比持續(xù)下滑，從2015年Q4的55.45%到2017年Q4的33%，與之成為對(duì)比的是主要體現(xiàn)支付及云服務(wù)的其他業(yè)務(wù)，從2016年Q4首次披露的14.56%(2015年直接未披露)到2017年Q4的21.21%，持續(xù)擁有超過(guò)100%以上的環(huán)比增長(zhǎng)。

　　這從側(cè)面應(yīng)征，游戲板塊的興衰對(duì)騰訊整體收入的影響正在減少。同時(shí)，伴隨TO B業(yè)務(wù)的崛起，廣告、支付和云迅猛發(fā)展，將有望成為下一個(gè)收入爆發(fā)期。

　　騰訊從3Q大戰(zhàn)之后，馬化騰痛定思痛，定下了騰訊的開(kāi)放生態(tài)策略，從此企鵝已經(jīng)不再是社交軟件單體，而是立志成為一個(gè)連接者。可以說(shuō)，用游戲公司、電商公司、互聯(lián)網(wǎng)公司都很難歸納騰訊所處的行業(yè)，對(duì)應(yīng)的估值也應(yīng)該跳脫上述行業(yè)周期論。

　　作為一個(gè)連接者而言，騰訊是否還有想象空間?這要看具體三點(diǎn)：

　　社交連接者：社交應(yīng)用精細(xì)化運(yùn)營(yíng)

　　然而，在今年頭騰大戰(zhàn)中，頭條系所代表的算法型挑戰(zhàn)以及抖音橫空出世，難免讓人疑惑騰訊的流量之王地位是否已經(jīng)面臨挑戰(zhàn)。

　　事實(shí)上，首先從最直接的數(shù)據(jù)來(lái)看，騰訊的頭部產(chǎn)品微信和wechat合并月活10.4億，比去年同期增長(zhǎng)10.9%。

　　另一方面，騰訊對(duì)于社交應(yīng)用的精細(xì)化運(yùn)營(yíng)和用戶體驗(yàn)提升方面仍然存在想象空間。從主營(yíng)業(yè)務(wù)收入來(lái)看數(shù)據(jù)可以支撐這個(gè)結(jié)論，2018年一季度，騰訊的社交及其他廣告收入增長(zhǎng) 69%至人民幣73.90 億元。

　　財(cái)報(bào)解釋這受益于廣告主基數(shù)擴(kuò)大而提高了微信朋友圈廣告填充率以及移動(dòng)廣告聯(lián)盟 CPC 增長(zhǎng)。今年以來(lái)朋友圈廣告位增加、小程序(小游戲)數(shù)據(jù)亮眼等都在顯示微信作為連接者利潤(rùn)創(chuàng)造器依然強(qiáng)勁。

　　這意味著，微信與QQ毫無(wú)疑問(wèn)仍是最強(qiáng)大的社交工具之一，騰訊在IM和社交領(lǐng)域的地位在可見(jiàn)的未來(lái)依然牢固。

　　內(nèi)容連接者：游戲生態(tài)依然強(qiáng)勢(shì)

　　游戲的頹勢(shì)是投資者對(duì)于騰訊的最大悲觀預(yù)期，然而騰訊的游戲格局跟其他公司游戲格局并不完全一樣。

　　首先，騰訊是個(gè)連接者，它的游戲成功不僅僅是內(nèi)容的成功，更是渠道的成功。盡管吃雞游戲商業(yè)化進(jìn)程受到阻礙。但騰訊代理的《堡壘之夜》、《絕地求生：大逃殺》在全球游戲排行榜保持強(qiáng)勁表現(xiàn)。

　　而反觀其他游戲公司之所以萬(wàn)馬齊喑，更大的原因在于始終缺乏強(qiáng)勢(shì)的渠道，比如網(wǎng)易的財(cái)報(bào)中，今年二季度網(wǎng)易游戲營(yíng)業(yè)費(fèi)用為49.12億元，上季度和去年同期分別為47.47億元和33.32億元，呈上升之勢(shì)。對(duì)缺少核心渠道的網(wǎng)易來(lái)說(shuō)，未來(lái)營(yíng)業(yè)費(fèi)用大概率仍將繼續(xù)增加，這才是大部分游戲公司的致命弱點(diǎn)。

　　最為重要的一點(diǎn)，是騰訊作為內(nèi)容連接者而言，在游戲領(lǐng)域上已經(jīng)不僅僅簡(jiǎn)單意義上的強(qiáng)勢(shì)分發(fā)渠道，它正在為自己的游戲生態(tài)鏈形成完整的閉環(huán)。騰訊通過(guò)全球領(lǐng)域內(nèi)的投資(研發(fā)商——西山居、盛大、育碧、Frontier;直播平臺(tái)——虎牙、斗魚(yú);電競(jìng)——vspn)，構(gòu)建基于研發(fā)、發(fā)行、直播的產(chǎn)業(yè)生態(tài)，這一生態(tài)對(duì)游戲業(yè)務(wù)的加持會(huì)在未來(lái)慢慢體現(xiàn)。

　　除了游戲之外，騰訊作為內(nèi)容連接者而言，在視頻、音樂(lè)、文學(xué)、新聞等其他內(nèi)容領(lǐng)域都已經(jīng)擁有了強(qiáng)大的端口，并且通過(guò)QQ、微信的社交分享平臺(tái)為這些內(nèi)容生態(tài)賦能，使得他們已經(jīng)能夠貢獻(xiàn)越來(lái)越舉足輕重的收入，這些內(nèi)容生態(tài)的生長(zhǎng)力要觀察兩個(gè)數(shù)據(jù)：

　　一個(gè)是除網(wǎng)絡(luò)游戲以外的增值服務(wù)業(yè)務(wù)收入增長(zhǎng)，近年來(lái)持續(xù)保持45%以上的增長(zhǎng)速度，到2018年一季度已經(jīng)達(dá)到了180.99億元的收入貢獻(xiàn)。另一個(gè)是網(wǎng)絡(luò)廣告，近年來(lái)增長(zhǎng)速度超過(guò)50%，到2017年四季度已經(jīng)達(dá)到了123.61億元的收入貢獻(xiàn)。

　　在Q2乃至未來(lái)的財(cái)報(bào)季中，相信這兩項(xiàng)數(shù)據(jù)依然能交出漂亮的答卷。

　　線上線下連接者：騰訊生態(tài)收獲季

　　從人與人的連接，到人與內(nèi)容的連接，最后一個(gè)關(guān)鍵點(diǎn)就在于騰訊與現(xiàn)實(shí)生活的連接，也就是線上線下的連接，生態(tài)投資、支付業(yè)務(wù)、云服務(wù)無(wú)疑是這場(chǎng)線上線下連接的三駕馬車。

　　其中，生態(tài)布局是近年來(lái)騰訊手上一張王牌。騰訊系已經(jīng)成為一個(gè)獨(dú)特的投資品牌，騰訊通過(guò)大量的投資建立起生態(tài)體系，既有包括京東、美團(tuán)、拼多多等頭部獨(dú)角獸，也有直播、內(nèi)容產(chǎn)業(yè)等等產(chǎn)業(yè)上下游的細(xì)分領(lǐng)域，還有前沿的長(zhǎng)期價(jià)值投資。

　　這個(gè)生態(tài)版圖最直觀的提現(xiàn)是投資收益，從2017年一季度的27.17億元到2018年一季度的77.66億元，隨著騰訊投資的多家頭部公司上市，投資收益環(huán)比增長(zhǎng)明顯。

　　二季度更是隨著香港市場(chǎng)上市改革，多家騰訊投資公司已經(jīng)遞交IPO申請(qǐng)，預(yù)計(jì)隨著上市進(jìn)程在未來(lái)幾個(gè)季度將會(huì)成為一塊豐厚的利潤(rùn)蓄水池。

　　此外，騰訊TO B業(yè)務(wù)也在如火如荼發(fā)展中，一季報(bào)顯示，支付和云收入增長(zhǎng)110%，已經(jīng)連續(xù)多個(gè)季度保持兩位數(shù)增長(zhǎng)。

　　為“連接者”抄底

　　在分析完連接者騰訊的三個(gè)連接角色之后，我們回到最初的話題，騰訊不僅僅是“王者”的騰訊，作為一個(gè)連接者而言，騰訊是否還有想象空間?

　　答案是肯定的。

　　爆款提供的估值正在回歸，連接提供的估值才是持久的。騰訊已經(jīng)找到“連接者”商業(yè)模式——通過(guò)包括支付和云服務(wù)在內(nèi)的“其他”收入、廣告模式、投資收益，騰訊正在逐步構(gòu)建一個(gè)讓生態(tài)伙伴受益，又能讓自己分享生態(tài)伙伴短期和長(zhǎng)期的成長(zhǎng)價(jià)值的龐大版圖。

　　如果從這個(gè)定位上為騰訊重新估值，那么8月15日即將來(lái)到的新一季財(cái)報(bào)，更應(yīng)積極看待，畢竟30倍左右市盈率已經(jīng)處于騰訊歷史市盈率的較低位置，盡管未來(lái)可能還有下跌可能性，但用30倍市盈率抄底一只市值具有再上量級(jí)可能性的新騰訊，或許值得埋單。

　　畢竟，王者榮耀的騰訊悲觀下跌25%，而連接者騰訊則將重新收獲25%的估值回調(diào)空間。

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